2017中国经济图谱解读：从反危机到新常态

发布时间：2017-03-06

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2017年中国经济能否“触底”？深化供给侧结构性改革的重点何在？金融风险和资产泡沫能否有效防控？房地产走弱对经济有何影响？人民币汇率走势如何？中美经贸关系会否恶化？2月25日，上海高级金融学院（SAIF）、长平经济论坛、《比较》编辑室在北京联合举办“2017中国经济图谱解读：从反危机到新常态”专题研讨会。

中国发展研究基金会副理事长、国务院发展研究中心原副主任刘世锦、国务院发展研究中心党组成员兼办公厅主任余斌、国务院发展研究中心宏观经济研究部副部长陈昌盛、中国人民银行研究局副局长王宇、中国改革研究基金会国民经济研究所副所长王小鲁、德意志银行大中华区首席经济学家张智威、国务院发展研究中心发展战略和区域经济研究部副部长刘培林、国家信息中心经济预测部宏观经济室主任牛犁、《比较》副主编吴素萍、中投公司资产配置与战略研究部总监范华、腾讯研究院社会研究中心总监王晓冰、长平经济研究所执行所长王长勇以及来自社科院、财政部、证监会、银监会、金融机构等100多位嘉宾和媒体记者参加了研讨会。

国家信息中心预测部宏观室主任牛犁主持研讨会。会上还研讨了国研中心宏观经济研究和中长期发展研究团队2008年-2015年研究报告汇编而成的新书《从反危机到新常态》。

哪两件事，改变中国经济的发展进程？

中国发展研究基金会副理事长、国务院发展研究中心原副主任刘世锦表示，2008年-2015年是中国经济发展的一个特殊时期，期间有两件大事：一是国际金融危机，二是中国经济开始进入新常态。在这样的转折过程中，经济发生变化，对经济的理解也在发生变化。《从反危机到新常态》一书收录了国务院发展研究中心宏观研究团队的季度和年度经济形势分析报告和中长期发展研究团队关于经济增长阶段转换的研究成果，全文照搬、原汁原味、只字不改。

中国发展研究基金会副理事长、国务院发展研究中心原副主任刘世锦

刘世锦认为，从2008年到2015年，从反危机到新常态，国务院发展研究中心研究团队最重要的分析框架是经济增长阶段的转换。中国经济出现增长速度回落以后，首先面对的还是理论上的挑战。现有的发展经济学、经济增长理论等比较多地关注落后国家经济起飞问题，但对起飞以后可持续性、何时开始降落关注不够，也没有一个具有广泛解释力的分析框架。

对过去七年的中国经济减速，国内外大致以下分析思路：

第一种将这一变化放在凯恩斯的短期宏观经济分析框架中来看，认为这是周期性波动。但是这种观点很难解释长达七年、增长速度10%以上落到7%以下，如此长时间、深幅度的回落。

第二种将增长速度下滑归结为外部冲击。国际金融危机是发生在2007年、2008年，2008年中国实施了4万亿的刺激计划后，中国经济大幅回升，2009年、2010年增速又回到了10%左右，当时是危机冲击最严重的时候，其他国家一片箫条，仅仅从外部冲击的角度来讲，也解释不了中国经济的快速回升。

第三种是国内外学术界用比较多的趋同法。中国现在人均收入水平相当于美国的20%，而日本人均收入水平达到美国20%后，又经历了20多年的高速增长，有人由此认为中国也还能保持十年、二十年甚至更长一段时间7%-8%的高速增长。然而，这种观点混淆不同国家、不同增长阶段的增长潜力问题。

国研中心的分析框架是经济增长阶段转换，最初始于2009年关于中等收入陷阱问题的研究。战后几十个国家先后进入了工业化进程，但多数不大成功，只有13个经济体跨入中等收入阶段，进入高收入社会，典型的例子是日本、韩国、中国台湾和香港、新加坡等。这些成功追赶型经济体的共同特点是，当其人均GDP达到11000国际元（购买力评价指标）时，无一例外地出现了增长速度的回落，回落幅度在50%左右。

中国经历了30多年的高速增长后，增长前景如何，是一个战略性的重大议题。国研中心研究团队做了三组测算：将中国作为一个整体来分析，将中国31个省市自治区按发展差异分成六组分别测算，对人均汽车、钢铁、发电量等重要人均实物拥有量测算，最终的结果都指向2012年以后中国经济增速会下一个大的台阶，由10%左右的高速增长转入中速增长。这一结论当时认同者并不多，引发很大争论。

在过去几年间，随着经济增速下台阶成为现实，认识也在逐步转变。中央提出新常态，首先就是增长速度的变化，背后则是经济结构、增长动力、体制机制的变化。国内对这种变化理论上的解释更多从供给角度出发，比如劳动人口的变化，刘易斯拐点的出现等。国研中心的研究中特别强调历史需求峰值，它实质上是由技术决定，同时与人的需求偏好相关。

在此基础上，研究团队较早提出了中国经济增长新常态的概念和论述，并且描述了新常态的特征，提出新常态下应该争取实现“六可”的目标，即企业可盈利、财政可增收、就业可充分、风险可控制、民生可改善和资源环境可持续。相应的政策建议特别强调宏观调控目标的设定应该顺势而为，不可强制性的试图继续保持高速增长期的增长目标，否则，增长目标超出潜力，将产生投资过度、产能过剩、资产泡沫、通货膨胀等问题。提出改革导向的供给政策，包括以价格、投资双放开为突破口，推动基础产业改革；强化竞争、提高效率、降低成本；更多依靠市场经济办法调整过剩产能等。

2017，中国经济会转型触底吗？

刘世锦认为，过去七年间，中国经济下行压力一直很大，原因就是中速增长的均衡点还没有找到，或者说还没有触底。经过近七年的回调，目前中国经济已经非常接近底部，或者已经开始触底，2017年将是中国经济转型触底并进入中速平稳增长的验证期。

触底有两个底部，主要看三个指标。从需求侧来讲，过去很多年的高增长是高投资带动的，高投资主要由三部分组成：基础设施占20%到25%，房地产投资占25%到30%，制造业投资占30%，而制造业投资又直接依赖于出口、基础设施和房地产投资。所以，高投资要触底，条件是上述三只“靴子”落地。目前来看出口已经落地，基础设施占比最高的时候是2000年左右，最近几年一直在回落，从长期来看，已经触底了。房地产经过多年高速增长以后，2014年已经触及历史需求峰值，出现了回落。去年一线城市房价大幅上涨带动了房地产投资回升，这是由中国城市化进程中的分化所带动的，房地产投资逐步回落的总体态势并未改变。今后一段时间将会逐步回落，进入低速增长甚至负增长的常态。

从供给侧来看，重化工业在调整，但是调整速度相对较慢，以致出现了严重的产能过剩。过去一两年，去产能取得了相当大的进展。PPI经过54个月的负增长在去年9月开始转正，今年上升幅度相当大；大多数行业企业利润也从去年从下半年后出现好转。

从当前增长态势看，房地产投资可能还有回落，估计在今年年中对投资需求会有冲击，但如果基础设施投资、出口能形成一个对冲，下行压力估计不会很大。补库存的力度尚有不确定性，与预期关系密切，对增长也会有一定影响。

刘世锦强调，触底是一个复杂过程，需要多次验证，2017年将是一个触底验证期。触底可能是大L型加若干小W型，不会出现大的V型或U型反转，是增长阶段转换而非短周期波动，含义是不再斜坡式持续下降，而是稳定在新的中速增长平台上。从日本的经验来看，其中速增长期持续了20年。中国过去的高增长把部分增长潜力透支了，但中速增长期维持十年以上还是有很大可能性的。

今后一两年是触底的关键期、验证期，不确定、不稳定的因素仍然很多。一是房地产泡沫或高位扭曲，对创新、实体经济的负面影响很大；二是金融风险不容忽视，去产能、去库存取得了不同程度的进展，但全社会杠杆率还在上升；三是国际形势中的一些基本面因素出现变化，全球化可能进入一个困难和调整期，将给中国经济增长带来更多的不确定性；四是政策导向。在触底期不排除由于某种冲击，短期内增速可能有一定幅度下滑，甚至出现超调，能否在宏观政策上拿捏得当，坚持通过供给侧结构性改革为转型发展提供动力，也是一个挑战。

新常态的实质是追赶接力

国务院发展研究中心党组成员兼办公厅主任余斌表示，新常态是增长阶段的转换，即从高速增长转向中高速增长。高速增长阶段的本质特征是数量扩张为主，中高速增长阶段的本质特征则是质量提升为主。从高速增长阶段转入中高速增长阶段，实际上是以数量扩张为主，向质量提升为主的转变。新常态实际上是一个追赶接力，过去中国以10%的速度在追赶发达国家，接下来将以中高速来继续追赶进程。

国务院发展研究中心党组成员兼办公厅主任余斌

中国经济发展进入新常态，不是追赶进程的终结，只是以另外一种方式、一种增长速度来继续追赶。中高速增长阶段结束后，中国的经济增速还会进一步下降，进入中低速增长阶段，当中国进入成熟经济体国家行列，经济增速也会回归到跟发达国家大体持平的水平。追赶接力隐含的另一含义是，这是一个非常危险的阶段，要防止掉棒风险，从高速增长阶段进入中高速增长阶段，也是一个风险高发的时期，要防止落入中等收入陷阱。

对今年的中国经济走势，余斌认为，判断L型的底究竟到了没有，需要关注两个问题。一是中国基础设施投资高增长是不可持续的，从国际金融危机爆发到现在，制造业投资和房地产投资增长大幅下降，采取的对策是大幅度增加基础设施投资，来弥补制造业、房地产投资下降所形成的缺口，从而稳投资、稳增长。但目前基础设施项目内部结构发生改变，经过30多年的投资高速增长，具有良好投资回报的基础设施项目基本结束，现在基础设施项目主要是以社会效益为主，比如城市地下管网改造、农村道路、垃圾处理、农村水利设施的改造等，这些项目是以社会效益为主，不能够提供投资回报，不能够提供现金流，主要依靠中央和地方政府财政支持。而中央地方政府财政收入增长大幅度下降，不可能再继续支撑基础设施投资20%左右的高增长。基础设施投资增长从20%左右逐步回落至与财政收入增长大体持平的水平，在这个过程中，会持续构成投资下行的压力。

二是经济增长下降后，城乡居民收入增长大幅下降，去年城镇居民人均可支配收入增长只有6.3%，略低于经济增长。当收入增长明显下降后， 10%以上的消费增长也不可持续。尽管在汽车、房地产高速增长的阶段，买房按揭贷款、买车消费信贷，可以通过透支未来的收入，从而导致在短期内出现消费与收入的不匹配，但是长期的消费与收入不匹配是不可能的。

余斌称，如果基础设施投资增长逐步下降到与财政收入增长相匹配、消费的增长逐步下降到与收入的增长相匹配的水平，那么本轮经济调整将会结束，就有可能在中高速这一新的增长平台上保持稳定。

2017中国经济增长预测：“偏离6.5%空间不大”

国务院发展研究中心宏观经济研究部副部长陈昌盛表示，2016年中国经济出现一些积极变化，价格回升、效益回正、就业稳定，但对2017年经济形势怎么走，存在很大分歧，原因是对2016年的回升存在不同解释。一种观点认为，2016年去产能改善了供求关系，2017年去产能还要持续，经济还会继续回升；第二种观点认为，2016年经济企稳，很大程度上是因为房地产的带动，今年房地产投资会回调，经济也会受到影响；第三种观点认为是因为PPI转正，国际大宗商品价格也在回升，今年经济甚至会比去年好。在三个不同的逻辑下，得出两种预测，但偏离6.5%的空间都不大。

陈昌盛认为，过去几年中国经济转型，比较成功地避免了“失速”，L型增长的实质是经济增长阶段转换，是由高速增长向中高速增长转换的过程。如果排除房地产对整个增长的扰动，2017年与2016年总需求保持稳定。本轮经济持续下行调整六年后，2016年出现价格反弹、企业盈利水平回升和就业总体稳定的积极局面，结合国际经济周期变化和国内中长期趋势，预示着中国经济转型可能已进入下半程，经济增速短期大幅下滑的风险降低，“稳”的力量正在逐步增强，L型增长有望从“一竖”过渡到“一横”，经济转型从“止跌”阶段转向“提质”阶段。

国务院发展研究中心宏观经济研究部副部长陈昌盛

其判断依据是，和过去几年相比，一是持续多年的通货紧缩警报消除；二是危机以来各国实行低利率、高债务组合调整，利率进入回升期，美元升值势头和全球影响有望趋弱；三是市场风险偏好提高，资金开始回流新兴市场；四是中国经济趋势性回调压力减小；五是市场内生性的投资出现一定企稳迹象。

陈昌盛表示，经济增长的本质是提高效率，在转型新阶段，过去提高效率的途径不太管用了，生产率增长出现了明显下滑，需要重建新的生产率增长机制。转型下半程的重点正在于此，需要关注PPI能否企稳，目前库存回升能持续多久，新一轮政治周期将演化为投资竞争还是改革竞争。他说，对新进程不要过于乐观，要把下一个阶梯由虚线变成实线，踏踏实实踩上中高速增长。

结构失衡，是经济增长减速的重要原因

在评议环节，中国改革基金会国民经济研究所副所长王小鲁表示，2008年后中国出口从此前增长20%以上转为负增长，说明中国的比较优势发生变化，已从低收入变为中等收入国家，劳动力成本上升了，出口对经济的拉动作用明显减弱，这是经济增长减速的必然原因。

现在经济面临的结构失衡，也是导致过去几年来经济增长持续减速的重要原因。结构失衡集中表现在过度投资上。按照国家统计局的计算，支出法GDP中，资本形成占GDP的比重，从70年代末改革开放到90年代末，都是30%多，有轻微上升，但幅度不大。2000年到2010年，这一比重急剧上升到近50%，此后有所回落， 2015年是45%左右，高出80年代、90年代10个百分点。

长期以来，积极财政政策主要表现在扩大政府投资上。过度投资导致资源错配、产能过剩和房地产过剩，也导致杠杆率越来越高。一系列结构失衡造成经济持续减速压力，现在这个压力还没有完全消除。如果政策不做调整，继续搞大规模政府投资，会进一步加剧结构失衡，很可能陷入中等收入陷阱。

王小鲁称，中国供给侧的问题是资源配置不合理。过去几年，全要素生产率一直在下降，已由正转负。除了政府大幅度干预投资，需求侧也存在结构问题，突出表现在过度投资和消费不足，结果就是不断形成的新产能，不能被消费吸收，就变成了过剩产能。需求结构的调整，要靠减少过度投资、改善民生、改善公共服务和社会保障，让政府把更多有效资源用于民生，鼓励民间消费回升，使结构恢复再平衡，这样经济增长才会更有力。

中国改革基金会国民经济研究所副所长王小鲁

对GDP增长目标不应过于看重

德意志银行大中华区首席经济学家张智威认为，对GDP增长目标过于看重、且目标定得太明确，是现在宏观风险上升主因。由于潜在增长率很难计算，而且不确定性会影响经济实际运行，用政策来保证此前的判断，成本很高。张智威建议，未来五年可模糊增长目标，或采取包括失业率的多目标。海外投资者很少关心中国GDP增长目标是多少，如果中国GDP增长5%，但杠杆率不上升，他们对中国的看法会变得非常乐观。目前，投资者普遍低配中国资产。

德意志银行大中华区首席经济学家张智威

也就是说，大家希望看到可持续的政策框架，不仅是货币政策，杠杆率上升与财政政策也有关系。中国中长期潜力还是有的，规模和高投入、高储蓄、高劳动投入都没发生太大变化。全球投资者主要担心金融风险，许多外国投资者认为，中国经济短期不会出现调整，因为投资一直在增长，但总有一天会出现下行调整。如果L型的底部是未来五年或者十年的平均增长，而不是每一个时点都不能低于此，短期可以出现小的调整，投资者会更乐观一些。

中短期全球经济趋势，将呈现哪些特点？

中国人民银行研究局副局长、研究员王宇的发言题目是《中期内我们可能面对的世界》，她分析了中短期全球经济趋势。

一是世界经济或将走过拐点。短期：世界经济可能走过拐点，走出危机后的调整期，回归增长轨道；中期：世界将进入新一轮增长周期。从2016年底各国相继公布的经济数据看，主要经济体正在接近货币政策双目标。比如，2016年底，美国失业率从两位数下降到4.6%，接近4%的政策目标；通胀率上升到1.7%，接近2%的政策目标。欧元区失业率和通胀率也都在向好的方向发展，英国英国经济增长2%，为G7最快，失业率4.8%，为2005年以来最低。通胀率升至1.2%，接近通胀目标。日本失业率3%，为发达经济体最低。印度经济增长率7.3%，为世界最高。俄罗斯和巴西长期高企的通胀率也开始下降。

二是打破“萨默斯长期增长停滞”魔咒。中期内长期困扰着世界各国的萨默斯魔咒有可能被打破。萨默斯魔咒是指进入新世纪以来，尤其2005年以来，世界均衡利率处于负值区域，为此各国央行不得不持续降低名义利率，但由于央行基准利率不能为零为负，实际利率仍高于均衡利率，导致全球长期投资不足，经济增长放缓，实际增长率低于潜在增长率，实际产出与潜力产出之间出现缺口，造成经济长期停滞。萨默斯认为，美国经济要走出停滞：要么增加政府支出，尤其是增加对基础设施建设的投资；要么将通货膨胀目标从2%提高到4%。尽管提高通胀目标很难做到，但随着特朗普新政的实施，增加对基础设施建设投资可能成为实现。更重要的是，特朗普新政的核心是大幅降税是大幅降低企业所得税和个人所得税，这将对增加美国企业投资和个人消费具有重要意义。加之，“经济再工业化”和“企业再本土化”的产业政策，萨默斯魔咒有可能在美国被率先打破。中期内全球低利率、低投资、低增长有可能被高利率、高投资、高增长替代。

三是国际贸易重回增长。全球金融危机爆发之后，国际贸易受到的冲击最大，原因是世界经济放缓、全球总需求水平不足和贸易保护主义重新抬头。从目前情况看，随着世界经济增速加快，全球总需求水平可能上升。虽然贸易保护主义和自由贸易之间仍在博弈，自由贸易获胜的可能性是存在的而且概率较大，因此，中期国际贸易可能重回增长轨道。

四是全球货币政策分化。在发达国家，2015年年底美联储已经打开了加息窗口，站在了加息通道上，到目前为止，两次提高联邦基金利率。同时，英格兰银行还在降息，2016年将中央银行基准利率从0.5%降低到2.35%。日本中央银行和欧央行不仅在降息，还实行了“负利率”政策。在发展中国家，韩国、土耳其、智利、新西兰等在危机之后选择了扩张性货币政策，通过不断降息，促进本国经济增长；危机后，巴西和俄罗斯等经济体则通过大幅加息来应对通货膨胀，并希望通过高利率和大利差将国外资本留在国内，促进本国经济恢复。

五是宏观政策组合分歧扩大。在2008-2009年的全球金融危机中，几乎所有发达国家的宏观政策组合都是松松搭配，即财政政策和货币政策双扩张，随着各国经济恢复，失业率下降，主要发达国家的宏观政策组合出现分歧。从目前情况看，特朗普的政策组合是宽财政、紧货币；欧元区的选择是双松组合，即财政政策小幅扩张、货币政策维持宽松；日本的政策组合是松紧搭配，即财政政策逐步紧缩、货币政策继续扩张；英国则坚守扩张性财政政策和中性货币政策。

六是美元进入历史上第六个强弱轮回、第三个升值周期。危机后由于美国复苏情况相对较好，美联储货币政策率先正常化，引起国际资本流动发生逆转，大量的国际资本回流美国金融市场，推升美元指数，推高美元汇率。2017年美国经济复苏情况仍将好于其他发达国家，美联储加息的节奏也将快于其他发达经济体，因此，美元指数可能继续保持升值态势。

七是国际大宗商品价格低位徘徊。美元进入升值周期以来，国际大宗商品价格持续走低。最近国际大宗商品价格出现了反弹，但这是波动，不是趋势。由于美元是国际大宗商品价格的主要计价货币，未赤只有美元还处在升值通道上，国际大宗商品价格的上升空间就会有限。国际大宗商品价格的拐点一定晚于美元汇率的拐点。

八是警惕潜在的通胀风险。最近主要发达经济体包括美国、欧元区和英国的长期国债收益率曲线都在上行，说明国际金融市场的通货膨胀预期上升，我们要对此保持足够的警惕。

海外投资者最担心中国经济哪方面？

中投公司资产配置与战略研究部总监范华表示，现在很多事处在拐点上，比如再通胀、去全球化、中国因素以及货币政策、财政政策的转变等。海外投资者对中国的担心主要集中在以下方面：一是债市，现在债务杠杆率很高，如何处理、能否朝一个有序化、市场化的方向发展是很多投资者关注的。很多投资者愿意投资中国债券市场，但是担心两个问题：规则是不是很确定？资金进来后能不能很容易出去。如果中国资本市场的规则制定得比较完善，很多投资者非常看好中国市场。二是货币。全球海外并购的需求很大，但是钱不容易出去，对货币的压力比较大。