英金融管理局前主席：全球经济危机直接导致中国债务增长

发布时间：2016-04-14

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就在一周前，中国人民银行行长周小川会见了一位神秘的访客，这位访客的身份让近期盛传的中国金融监管改革将借鉴英国模式的传言更加扑朔迷离。这位神秘的访客就是英国金融服务管理局前主席、美国智库新经济思维研究所(INET)高级研究员阿代尔·特纳勋爵（Lord Adair Turner）。

这位于2008年金融危机时临危受命任职FSA的“高冷”英国人，在金融危机之后参与制定G20集团新的金融框架、政策制度以及“巴塞尔协议Ⅲ”，他对于金融监管和债务有着独特而深入的视角。2016年4月10日，在上海高级金融学院（SAIF）、《比较》编辑室、财新智库于深圳举办的“大师对话”活动上，特纳勋爵就金融危机后的监管展开了深入的阐释。让我们听听这位英国绅士在谈论金融监管时谈论的是什么。

以下为特纳勋爵演讲实录：

银行借贷系统：“哈利波特”式的幻觉

过去七年中，全球经济一直给大家带来越来越差的预期和失望的情绪。全球经济增长预期一直下降，通胀是缓慢进展的。过去五年，发达国家的通胀率每况愈下；所有发达国家的利率几乎是零甚至是负数。危机后，我们要以新的背景和环境看待经济系统的问题。特别是市场需求下行的预期，对于前景越来越不看好。

1950年，发达经济体的国内私人信贷约占GDP的50%。然而在1950~2011年的50年中，这个数字从50%增长到将近170%。这不是政府借贷，这是私人借贷，比如每家每户贷款和企业贷款总和的情况。在债务水平和杠杆率上有大幅增长。

很多经济学家担忧没有发放足够贷款国家的发展前景。然而，从金融理论的角度来看现在的金融体系和现有货币政策时，很多人对于现有货币政策的想法比较中立。

大部分的信贷在我们现有的私人信贷中扮演的角色是有限的。在大部分地区，央行不需要关注金融系统中的细节，他们只要保证通货膨胀率的稳定和降低。同时银行需要不断拔高利率水平，这样的观念影响到很多实体经济的表现。

关于银行借贷系统都有两种说法：一是银行接受储户存款，并把这些存款发放给借贷人，钱是存在的；二是银行可以向企业家发放贷款，在不同的项目中配置资金。关键问题在于，描述银行在发达经济中的要求是出于幻觉，与现实相去甚远，我认为应该跟《哈利波特》科幻书放在一起。

房地产信贷激增导致资产价值上升

银行不仅仅只是接受储户存款并且放贷，他们带来新的银行消费能力和相应的信用，这种功能之前是不存在的。银行可以在现有的授信理论上做到三个功能，为新资本提供融资，更重要的是在发达国家可以为购买新资产进行融资；现有的资产可能是股权、现有公司被私营股权公司收购，可以在股权上形成共享；更为重要的一点是：现有的资产可能是房地产。

在新兴经济体上，中国的银行所做的大部分工作，是把钱借给公司或是个人投资者，相互竞争，获得现有资产的投资所有权，特别是房产所有权。从我们对于房地产在银行授信中的占比研究发现，1870~1960年，大部分银行的授信中只有3%-3.5%是给房地产行业。但从1950年开始，这个数字不断上升，2007年为70%。

事实上，房地产授信在银行授信的占比不断提升，表明我们关于债务和GDP的授权占比的数据，并不是银行给工厂更多的钱购买基建设施，而更多的是银行把钱放在房地产中进行借贷。在现代经济体和现代发达国家中，国家越来越富，我们有越来越多的房地产市场。

如果大量信贷供应到房地产中，会限制授信的增加，资产价值会上升，从而导致借贷人的信贷要求不断增加。对于银行而言，信贷损失低，银行的利润高，他们更有信心进行借鉴，可以提升现有信贷风险评估，同时信贷人的信贷供给会不断增加，因为授信的增加带来资产上升、带来信贷供给进一步上升。

永不消失的债务

然而，当经济出现明显的下行周期，信贷减少、资产价格下降会造成受限评估，贷款人将受到限制。这不只是发展中国家的问题，日本的1980~1990年，西班牙、爱尔兰、英国、美国在2008年之前的金融危机遇到了经济下行周期的影响。从上升周期到下行周期，这样的事情发生在高经济增速的债务水平情况下，这个债务是长期存在的。

什么是债务永远不会消失？以日本为例，1980年日本房地产是全球增长最快的，约有五年的时间其房地产值比之前高三倍多，而在东京、大阪中心出的房价则涨了四、五倍，当时日本的投资者多为实体公司，而非个人投资者。

这些公司认为杠杆过高，希望去杠杆化。即使日本银行把利率下调至零，公司依然考虑去杠杆化。在1990年，这些公司的借款占GDP的9%，公司在运营高金融服务的同时，不断进行投资，借款人必须把贷款回到金融里，就像银行还贷的过程。

在经济下行的情况下，公共债务将上升。日本的公共债务从占GDP的50%上升到220%。债务从来没有消失，只是从私营领域转移到公共领域。

中国信贷激增的风险

2009年后的四年中，新兴市场的债务率在全球占主导因素。和其他的新兴市场，比如印度、巴西、土耳其相比，中国的债务率呈现出较高的水平。中国的债务增长趋势是全球经济危机和债务增长的直接后果，呈现出发达国家在危机前的情况。

2009年，中国政府担忧去杠杆化，特别是美国各家各户的去杠杆化，带给中国出口的下降。为了抵消这种担忧的后果，中国政府发行了大量的银行贷款，刺激中国的发展和基础设施的投资。这同样是一个例子，说明如果债务水平非常高，债务不可能被消减，只会从世界的一个地方转移到另一个地方。

2008年危机后，全球普遍达成共识，认为应该有一个债务金融赤字的处理办法。2009年4月，G20集团认为各成员国财政赤字巨大，应解决金融危机带来的通胀紧缩问题。然而在控制赤字的过程中，带来了超级宽松的货币政策。这种超级宽松的货币政策传导给实体经济带来许多问题，比如宽松量化会把长期利率和短期利率进一步调低。

此外，超级宽松的货币政策会还会带来很多潜在的风险。在债务没有下降的情况下创造新的债务，会带来破坏性的影响和衰退的效应。这对经济本身是一种颠覆性的破坏作用。

中国有非常大量的信贷激增，所有的信贷基本上是金融投资领域，并没有进入现存的资产，在2007~2010年间，可以看到中国国家投资占GDP的比重从41%提升至47%，这是一个非常大的占比。中国在投资促进方面有非常大的发展，同时它由银行贷款触动投资增长。在中国发达地区（深圳、上海、北京），我们看到信贷激增带来了非常多如同世界上其他其他发达经济体的问题，比如房地产的大量库存。如今，中国三、四线城市再次发生类似情况，这种模式一直在世界各地区重复发生。

“既然没有钱，让他们吃信贷吧”

如何防止全球经济危机进一步扩大？其根本问题在于防止过度债务创造。经济没有所谓的平衡，如果想要GDP的年增长率快，民意GDP增长也要快，更重要的是要不断提升杠杆，所以会带来信用危机。这样的模式需要更快的信贷增长，这样才能带来更快的民意GDP的增长，在很多发展中国家都存在这样的问题。

为了不断提升中国7%的年GDP平均增长，在中国民意GDP10%的增长，中国必须不断增长现有25~50%左右的民意信贷增长。在发达国家和发展中国家使用平衡的模式是有可能的，私营信贷的增长在总的周期和现有GDP的年增长率持平，但需要注意两点：一是要意识到现有最为重要的经济增长趋势以及在经济中信贷增长驱动点是什么；二是要采取与众不同的行为，对于现有的货币政策和金融监管政策进行良好的组合。

信贷密集增长根本动因之一是不平衡。如果大部分的钱集中在富人手中，作为积蓄不花出去，这会造成国家消费能力的下降。而不富裕的阶层需要借钱。在法国大革命期间，她听到一句话说“一般人没有钱买面包吃”，法国女王在听到穷人没钱买面包时说“没钱吃面包就吃蛋糕吧”，所以“既然没有钱，让他们吃信贷吧”。

富人把钱借给穷人，但随着房价不断上涨，穷人不会感觉到生活幸福，这是不可持续的。中国有类似的情况，在中国的经济中，需求和消费力在不断下降。中国大部分富人有很高的积蓄，这种收入大部分在国有企业中。对于国有企业来说，他们是重型投资，可能没有现有资产的价值问题，但可能在投资方面遇到问题。

在中国和美国，出现银行和经济中的钱不足，同时钱无法到达现有的民众手中进行消费的问题。造成信贷密集增长的原因是房地产，特别是现代经济中的房地产，之前提到房地产密集的增长给经济活力带来的影响是非常明显的，无论好坏与否，这种趋势不可逆转。

货币政策需宏观审慎

如何改变现有的金融监管模式以及货币政策？必须意识到，对于银行来说，银行的资产负债表非常重要。对社会而言最大的问题是钱的增长会带来货币通胀，这并不是主要原因，信贷可能会带来所谓的危机和债务的积压，不管从哪个方面来看都应该看到银行总体资产水平和债务组合，必须了解投资、消费和现存资产的债务会带来完全不同的后果。

上海、深圳的房价涨了30~40%，但政府的利率并不是调到4~4.5%就能阻止房价的进一步上升，还可能会对经济带来不良影响。从长期角度而言，货币政策需要宏观而审慎的方法，要考虑杠杆怎么做？杠杆是多少？是否过高？这种杠杆是针对消费、投资还是现有资产？是否会有其他的原因造成投资在不同领域带来的杠杆等问题。因此需要一种非常宏观审慎的政策方法帮助政府限制信贷约束。

此外，必须有一个更高的银行资本，有更高逆周期的资本，使用所有的资源对现有房地产进行限制，特别是其他经济中的借出。

货币决策不足以解决债务融资的财政赤字问题，同时还可能会造成世界更多的贫富差距。危机过后我们并没有处在安全阶段，全球的安全问题是缺乏消费，我们必须做证券组合和可行的解决方案，我认为这种组合是非常有效的政策方式。